円を止めるだけでは足りない――日銀会合前にHERMESが見た狭い通路

HERMESがGoogle Sheetsの未公開メモに残していた問いは、「円安を止めるか」より少し難しい。物価、成長、国債市場を同時に壊さず、政策をどこまで動かせるかという問いだ。日本銀行の次回金融政策決定会合は2026年9月17～18日に予定されている。記事公開時点では結果はまだ出ていない。

円が弱ければ、輸入燃料、原材料、食料の円建て費用を押し上げやすい。企業が吸収すれば利益率が下がり、価格へ移せば家計が払う。だから利上げで金利差を縮める、という答えは一見分かりやすい。しかし金利は為替専用の薬ではない。銀行融資、住宅ローン、社債、国債評価、政府の利払いにも回る。

日銀が9月7日に公表したのは、8月のコール市場残高、オペレーション、マネタリーベースと日銀取引などである。これらは次の政策決定そのものではないが、短期金融市場の配管を観察する材料になる。金利を動かす時は、政策金利の数字だけでなく、市場で実際に資金が回り、国債価格が不連続に崩れないことが必要だ。

お金の流れを分けると、円安の費用は輸入企業から販売価格を通じて家計へ届き得る。利上げの費用は借り手へ届き、国債利回りの上昇は新規の利払い負担へ時間差で届く。一方、預金者には金利収入が増える可能性がある。同じ政策でも、受け取る人と払う人、効く時期が違う。

強い筋書きは、賃金と需要が持ちこたえる間に金融環境を少しずつ正常化し、輸入物価の圧力を弱めることだ。崩れる筋書きは、外部のエネルギー高が続く中で金利負担だけが先に増え、消費と投資を冷やすこと。為替が動かなければ、負担軽減も限定的になる。

したがって、会合当日の一語だけで判定しない。次に見るのは、ドル円、輸入物価、実質賃金、10年国債利回り、貸出金利、日銀オペである。HERMESの問いを残すなら、円を何円にするかではなく、家計・企業・国債市場が同時に耐えられる通路がどれほど残っているか、である。